建发股份“入主”红星美凯龙最新进展：收购方案获厦门国资委批准！

近日，建发股份收购红星美凯龙事宜有了新的进展。

5月22日晚，建发股份、红星美凯龙双双发布公告称，建发集团收到厦门市国资委出具的《厦门市人民政府国有资产监督管理委员会关于厦门建发集团有限公司下属建发股份、联发集团收购美凯龙29.95%股份事宜的批复》（厦国资产〔2023〕109号），同意建发股份、联发集团收购美凯龙控制权方案。

美凯龙“易主”进入关键期

早在今年1月8日公告显示，建发股份筹划通过现金方式协议收购红星美凯龙。1月17日，红星美凯龙控股股东红星美凯龙控股集团有限公司（简称“红星控股”）、美凯龙实际控制人车建兴、厦门建发股份有限公司共同签署了附生效条件的《厦门建发股份有限公司与红星美凯龙控股集团有限公司及车建兴关于红星美凯龙家居集团股份有限公司之股份转让协议》（简称“《股份转让协议》”），约定红星控股拟将其持有的美凯龙13.04亿股A股股份（占公司总股本的29.95%）以4.82元/股的价格转让给建发股份。

此外，因为阿里巴巴是红星美凯龙2019年非公开发行可交换公司债券（第一期）的唯一持有人，就在建发与美凯龙协商并购的同期，阿里巴巴通知红星控股，愿以8.44元每股的价格行使换股权利，取得红星美凯龙2.4822亿股A股股票，即总股本的5.70%。

1月26日，美凯龙发布H股公告，1月20日上海证券交易所清算系统的显示，阿里网络将其持有的部分红星可交债转换为美凯龙2.4822亿股A股股票(占美凯龙总股本的5.70%)，换股完成后，红星控股及其一致行动人持股比例降低至54.85%。

建发股份表示，考虑换股后的股权比例，本次股份转让完成后，建发股份持股29.95%，红星控股及其一致行动人持股24.90%，根据《上市公司收购管理办法》《上海证券交易所股票上市规则》等规定，建发股份预计将成为美凯龙的控股股东。但根据股份转让协议，建发股份并购红星美凯龙股权，需要在不触发要约收购、内部审议程序通过、厦门市国资委批复、通过反垄断局经营者集中审查、取得上海证券交易所合规性确认、履行股份转让过户登记等程序，且不存在对股份转让提出导致交易障碍的异议的条件成就时生效。

4月26日，红星控股、车建兴、建发股份、联发集团有限公司(简称“联发集团”)共同签署了《关于之补充协议》，标的股份受让方由建发股份变更为建发股份、联发集团；其中，建发股份受让10.43亿股A股股份，占公司总股本的23.95%，联发集团受让2.61亿股A股股份，占公司总股本的6.00%。同时，根据《股份转让协议》及《股份转让补充协议》的相关约定，本次股份转让安排、定价、对价支付及股份交割安排、交割后事项等主要条款目前尚未生效，尚待公司内部审议程序通过、且不存在对本次股份转让提出导致交易障碍的异议的条件成就时生效。

如今，并购事项迎来进一步进展，获得了厦门市国资委批复。

建发股份收购美凯龙目的何在？

建发股份1998年6月由厦门建发集团独家发起设立并在A股上交所挂牌上市，主营供应链、房地产双业务线，世界500强企业厦门建发集团持有其45%股权，成为第一大股东。再向后穿透股权，建发集团的实控人是厦门市国资委，其全资持有建发集团。

那么，本次收购红星美凯龙，建发股份的目的何在？换言之，后者对前者的价值在哪里？根据相关资料，我们可以从下面几个方面来进行观察：

其一，红星美凯龙是国内最大的家居装饰及家具商场运营商。根据红星美凯龙官网介绍，红星美凯龙家居集团股份有限公司（以下简称“红星美凯龙”），截至2022年12月31日，红星美凯龙经营了94家自营商场，284家委管商场，通过战略合作经营8家家居商场，此外，公司以特许经营方式授权57家特许经营家居建材项目，共包括476家家居建材店/产业街。数据显示，2021年红星美凯龙零售额占家居连锁商场份额的比重达到17.5%，持续位列第一，几乎是第二名至第五名的总和。

其二，作为家居零售龙头，红星美凯龙是市场上少见的优质资产。美凯龙于2015年在港交所挂牌上市，并在2018年成功登陆上交所，成为中国家居零售A+H第一股。公司在北京、上海、杭州、成都、重庆、南京、郑州等国内一二线及核心城市，拥有近六十个的自持商场。这些商场大部分租金回报率高，是未来商业不动产REITs“开闸”后的优质投资标的，将为上市公司、股东带来长期的投资回报或现金流回报。

其三，红星美凯龙目前PB估值仅为0.4倍，处于估值低位。这背后是作为房地产后产业链的家居行业，在近年来持续受到房地产行情与疫情的双重影响。有分析指，对于建发股份而言，无论是从当前红星美凯龙的估值水平来看，还是考虑到2023年家居行业加速复苏的时点，此时入局的确是抓住了不错的时机。随着房地产托底与刺激政策的陆续出台，家居消费需求有望回暖，红星美凯龙业绩与估值恢复或将重新提速。

一直以来，红星美凯龙的核心商业模式是：“买地→招商→收租→运营→物业升值→抵押物业→再买地”。也就是说，除了做“包租婆”，红星美凯龙还通过自持物业，分享过去二十多年突飞猛进的城市化地产增值红利。故而，红星美凯龙看似是一家家居连锁经营企业，其实更像是一家“商业地产”公司。不过，这样的结果就是导致红星美凯龙的整个资产包太重。当下受整个房地产下行的影响，“包租婆”的生意不好做，土地资产贬值，上市公司市值不断缩水。

其四，通过收购红星美凯龙，建发股份对于其增加商管业务版图和拓展消费品供应链运营业务具有重要意义。

建发股份具有两大业务分支：供应链运营和房地产开发。其中房地产业务主要由联发集团和建发房产负责运营，建发股份持有这两家公司的股份分别为95% 和 54.65%。值得一提的是，建发房产下面又拥有建发国际集团和建发物业两家上市平台，建发股份旗下的商业管理平台近年来发展势头也同样迅猛，建发商管在全国各地运营11个自持项目、持有及服务超二十余个项目，截至2022年底，运营资产价值超130亿元。而通过本次交易，建发股份能够一次性将百余商场收入囊中，有望进一步增加商管业务的版图。

另外，建发股份旗下还有供应链运营业务，目前包括汽车、酒类、轻纺产品及乳制品等行业。红星美凯龙在C端聚集了数千万高端会员，建发股份可以将这一优势整合进其供应链优势中，一定程度上节约了大量的高净值客户的获客成本。红星美凯龙背后，是广阔的供应链蓝海空间。根据弗若斯特沙利文研究数据，2021年我国家居市场销售额为5.1万亿元；2022年1-12月全国规模以上建材家居卖场累计销售额达到11610.76亿元。综上，通过此次交易如果能够拿下红星美凯龙，建发股份将涉足万亿家居消费市场，通过拓展家居、建材等消费品品类，凭借多年在地产链端的布局以及强大的 B端运营能力进一步夯实供应链业务版图优势。而且，家居、建材又能够与建发的房地产业务形成上下游产业链的协同效应，带来新的赋能增效，提升建发的盈利能力；美凯龙通过自身强大的 C 端运营能力也可以为建发股份打造地产家居一体化产业链提供有利的支持。

总之，伴随着红星美凯龙与建发股份的强强联合、多元融合、多方共赢局面的进一步打开，双方有望在产业布局上有望发挥1+1>2的战略效果，相互赋能实现互利共赢。

美凯龙成立于2007年，是国内经营面积最大、商家数量最多以及地域覆盖面最广的全国性家居装饰及家具商场运营商。此次“割肉”与建发股份、阿里巴巴合作，跟美凯龙近年来每况愈下的业绩以及沉重的负债有着莫大的关系。

公开资料显示，2019年至2021年，美凯龙的营收分别为164.69亿元、142.36亿元、155.13亿元，归母净利润分别为44.80亿元、17.31亿元、20.5亿元。据2022年财报显示，红星美凯龙营收同比减少8.86%至141.38亿元，归属于上市公司股东的净利润同比减少63.43%至7.49亿元，扣非净利润同比减少62.81%至6.16亿元。步入2023年，红星美凯龙业绩仍延续低迷状态，实现营收同比减少22.47%至26.17亿元，利润总额同比下降68.96%至2.74亿元。对此，美凯龙创始人、董事长及实控人车建兴将原因归纳为这么几点，“三年疫情让很多企业撑不住”、“地产的萎缩也进一步导致家居零售市场需求低迷”、“宏观层面，不少企业的债务暴雷”、“融资成本高”。在综合不利因素的影响下，红星美凯龙此前甚至连工资都发不出去。而为了降低成本，红星美凯龙还在去年实施了大规模裁员。

雪上加霜的是，美凯龙及其控股股东红星控股还背着高额的债务。因此，美凯龙的债务问题成为市场关注的重点，也是本次收购要面临的巨大挑战。

目前家居建材行业面临购物中心以及整装公司渗透，带来的压力将考验建发股份整合公司的能力。根据红星控股2022年年报显示，期末负债总额为1147.36亿元，虽然在持续下滑，但仍处千亿规模。其中，流动负债为531.87亿元，非流动负债为615.49亿元。而红星控股2022年红星控股的经营活动产生的现金流量净额不足以覆盖短债规模，且存在较大资金缺口，这种差距无疑说明了红星控股的流动性很紧张，偿债风险高。为缓解紧张的流动性压力，红星控股不得不“割肉”甩卖红星美凯龙股份。

数据显示，截至2022年末，美凯龙现金及现金等价物余额约26.08亿元，而一年内的短期借款和一年内到期的长期借款总额超65亿。2023年内到期或回售的有息债务总额约77.85亿元。可见，巨额的债务仍然是红星美凯龙的沉重负担。

不过，对于如何化解偿债压力，建发股份似乎颇为乐观。其此前在投资者说明会上表示，“若收购完成，公司有望借助国有平台的优势降低美凯龙的债务规模及成本，后续将会有更加详细的规划。”建发股份认为，实际上美凯龙本身的业务发展情况良好，且美凯龙非流动资产中投资性房地产占总资产的72.1%，主要为一、二线核心地段的优质商场，资产质量良好。但同时，建发股份也提醒，此次股份转让尚存在重大不确定性。鉴于目前红星控股所持公司股份存在质押、冻结等权利限制，若无法在交割前解除标的股份上的权利限制，标的股份存在无法过户的风险。

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