外滩共话ABS | 回归资产，严控风险！第七届结构性融资与资产证券化论坛圆满落幕！

近年来，我国资产证券化市场呈现持续快速健康发展特点，很多机构都有积极实践探索，产品结构设计不断呈现新的亮点。截至去年末，国内资产证券化市场规模为51862.60亿元，其中信贷资产证券化规模占比43%；企业资产证券化规模占比44%；资产支持票据规模占比13%。供应链金融ABS、保理ABS、应收账款ABS等的发行一定程度上缓解了中小企业融资难问题。

新冠疫情下，我国经济逐步恢复发展，实体经济具有更强的融资需求，更多企业将通过发行资产支持证券融资。在此背景下，由财视中国主办的资产证券化领域年度盛会——第七届结构性融资与资产证券化论坛于9月16日在上海拉开帷幕。大会得到中国服务贸易协会商业保理专业委员会、融易学、深圳市融资租赁行业协会、天津市租赁行业协会、佛山市融资租赁行业协会、江西省租赁保理行业协会、善美保理、开鑫科技、国升保理、锦天城律师事务所、一方保理、盛业资本、中证征信、中国建设银行、中泰证券、华泰证券资管、平安证券、招商证券、华福证券、天弘创新、光大信托、鸿洲兴泰保理、国金保理、中金基金、建信资本的大力支持。

会议现场

财视中国创始人&首席执行官朱浩出席大会并发表开幕致辞：“ABS市场从相对简单的规模发展到如今，有四点典型变化：第一，更加重视资产端；第二，增速问题，包括体量大增速放缓和监管趋严两方面；另外，发展创新有所减弱，近两年公募REITs推出相对重要，ESG、绿色ABS处于起步发展阶段，仍集中于传统ABS，以及近期债的暴雷，ABS产品风险有所增加；第四点则是投资人困境问题。”

                                                                 ▲ 财视中国创始人兼首席执行官  朱浩

2021年上半年，受益于良好的疫情防控成效和政策支持，我国宏观经济平稳回归，趋于均衡。展望下半年，预计经济基本面将进入上行期的“下半场”。交通银行发展研究部副总经理，首席研究员唐建伟以“2021年下半年宏观经济与政策展望”为题发表了主题演讲：“展望经济形势，中国宏观数据分化明显，供给总体好于需求，外需也强于内需，生产强于消费，工业也优于服务业。但复苏明显分化显示，整个经济发展不平衡，不稳定因素逐渐增加。预测政策走向，主要有三点：第一，稳货币。预计年内货币政策宽松预期下降，央行或推出结构性优惠利率和准备金工具；第二，松信用。下半年央行已经释放出松信用信号；第三，宽财政。下半年财政政策空间宽松，支出加快，侧重民生领域，同时专项债发行也会加快。中央提出的跨周期调节，重点体现到财政政策方面，明年部分专项债今年会发放，今年下半年将形成实物工作量，对明年上半年工作增长形成良好支撑。”

                                                            ▲ 交通银行发展研究部副总经理、首席研究员  唐建伟

今年整个ABS发行从发行量来看确实有所增长，但还是有所分化。围绕“投资人视角：从固定收益到绝对收益，ABS产品价值显现”，云南信托资产证券化业务部部门副总经理郭小栋认为：“资管新规发布后，从供给端看，在整个政策驱动影响下，房地产政信类受制于贷款额度压缩，本身信托公司非标资产有转标的动力和诉求，这两年ABN市场在CLO放缓情况下，ABN增长比较快。从需求端来看，随着资管新规对理财产品净值化转型，理财子公司受到摊余成本法监管加强，从投资人角度来说，ABN有一些存在作为大类资产配置需求。另外，房地产作为发行人的abs产品规模下滑是肯定的，本身拿地放缓，整个发债需求无论从供给端还是投资人角度来说，都存在不确定性，需要等待市场出清。”

潍坊银行投行部主管陈进勇分享道：“从投资人角度看，第一，目前监管相对鼓励ABS，ABS收益率与传统债券市场相比有明显溢价。其次，今年银行有压降风险资产需求，资管新规明确ABS和非ABS以及非标之后，同一融主体，ABS不仅有溢价且ABS的风险计提为20%，极大催生了投资需求，所以ABS第一需求端很旺盛。从供给端看，一是目前产品创新力度不断加强，像REITs和并表类等创新产品近期不断涌现；第二是底层资产丰富化，证券化产品可发行品种增多，监管同时也鼓励更多企业去交易所挂牌，参与主体也愈发多元化。”

鸿洲兴泰保理总经理刘鸿岳认为：“从银行市场观察，银行信贷ABS市场发行量与往年相比保持着相对稳定的水平，各家银行受房贷调控影响比较大，整体RNBS发行受到结构性调整。车贷ABS受政策支持力度比较大。银行对公贷款需要有出表或腾额度，整体在企业端，无论是ABS还是ABN发行量都有大提升；从需求端来说，整个资管行业受资管新规过渡期马上到整个刚兑打破或净值话要求期限影响，对标准化产品需求越来越高，债市出现明显结构化资产荒情况，相对收益比较可观，投资人对底层资产的ABS产品需求度会明显提升。”

                                     ▲ 圆桌讨论照片  从左依次为刘鸿岳、严云路、郭小栋、陈进勇

在资产证券化发展规模扩大的同时，也带来了不少新的业务痛点和挑战，如不能妥善解决，将在一定程度上影响了效率和效益的提升。将金融科技赋能资产证券化，将带来怎样的化学反应？开鑫科技投行业务部总经理毛卓铭以“金融科技赋能资产证券化业务解决方案”为题发表了演讲，他提到：“知识产权证券化的核心本质是通过金融创新发掘和挖掘知识产权价值。知识产权难以评估和认定，增加知识产权流转流通，最后实现知识产权进行定价甚至融资。它的成本和效益是兼顾的，寻找担保措施，能够把企业融资成本降低到基准或基准向下的，最后底层就全是科技型企业，这个很关键。而且，产品有一定的品牌效益，毕竟是直接通过资本市场融资，最近刚出的北交所，也以扶持创新创业企业为主要目的，未来债项板块也会纳入中小微企业债或科技型企业债，知识产权证券化未来也是在北交所重要品种。”

                                                                        ▲ 开鑫科技投行业务部总经理  毛卓铭

经过改革开放这几十年，中国经济走过一个高速发展阶段，这种高速发展最明显体现就是各地各类基础设施不断完善发展，主要是铁路、公路、隧道桥梁等等不断兴起，由政府主导建设行为背后就是政府融资。在“地方政府的主要融资方式及项目融资方式实战分享”主题演讲中，国升保理总经理杨鸿韬分享道：“国企改革可以大致分为两个方面。首先国企长期以来从事基建、土地整理、公用事业等业务，在相关业务领域积累了人才、管理、技术、资金、信用等优势；此外，区域资源方面，部分地方土地资源稀缺，商业地产、产业地产开发收益可观；部分地方政府持有优质工商产业企业的股权，或有价值的资源开采权可供注入。结合国企在这两方面的优势，以及改革中的实际案例，可以分成以下几个方向：第一是向建筑工程企业转型；第二是向公用事业类企业转型；第三是向商业、产业类转型；第四是向投资类企业转型，向投资类企业转型可分为两大类，第一类是通过投资成为控股型集团，第二类是设立产业基金，以产业基金管理人的身份布局区域重点产业和区域外有发展前景的产业。同时组建的国企集团可以更高效地使用多种融资工具来盘活资产并带动基础建设等等的发展。但是国有企业的改革筹集资金必须考虑多方的利益。其一是否有效提高国有资产的配置效益，促进国有资产增值；其二是是否促进国有企业自身发展，推动国民经济的增长；其三是如何增加政府财政收入，解决建设资金不足的问题。”

                                                ▲ 国升保理总经理  杨鸿韬

我国需要提高国家自主贡献力，采取更加有利的政策和措施，力争在2030年前二氧化碳排放达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和。锦天城律师事务所高级合伙人吴惠金围绕“碳中和背景下资产证券化新机遇与相关法律问题”发表了演讲，她表示：“关于融资租赁模式下分布式光伏创新产品BIPV相关法律问题，在融资租赁模式下，2030年需要达到碳达峰，大力发展光伏产业。所谓的BIPV光伏建筑一体化，是一种太阳能发电产品集成到建筑上的技术，分为两大类，第一类是光伏方阵与建筑结合，将光伏依附于建筑物上，建筑物作为载体起到支撑作用。第二种模式则是光伏方阵与建筑集成。在BIPV光伏组件开展法律业务存在一定风险，融资租赁物缺乏独立性，难以特定化。BIPV建筑组件和建筑物的高度融合性，不是特别认同它作为融资法定租赁物，所以BIPV光伏组件作为融资租赁物，法律关系还要进行具体分析。”

                                                            ▲ 锦天城律师事务所高级合伙人  吴惠金

国网租赁债券负责人唐山以“融资租赁行业碳中和资产支持证券化市场机遇”为主题发表演讲时表示：“在国网的大发展战略下，紧跟发展步伐，大力发展碳中和等创新产品，以满足公司及社会发展需要。但目前仍存在一定的困难和挑战：第一，绿色项目认定标准尚未完全统一；第二，行业认可度不高。银行和各类投资机构对租赁公司内部评级较低，约束条件较多，且债券估值明显高于其他行业，融资成本相对较高；第三，政策支持力度比较薄弱，对于绿色租赁和绿色金融激励机制未完全形成，需要尽快完善。”

                                                                      ▲ 国网租赁债券负责人  唐山

随着城投政策边际收紧，未来应从挖掘收益向关注性价比变化、防范尾部风险进行切换。中泰证券投资银行业务委员会债券与结构金融部高级副总裁薛雅雯在“融资环境收缩导致区域信用分化加剧，关注尾部违约风险”的主题演讲上表示：“城投平台融资政策趋紧，近两年地方隐性债务被压降。第一方面，区县级、市级平台，不管是否有隐性债务，紧紧管控信用债额度，另外非标融资通道缩紧。2018年至今全国累积145家城投非标违约事件，涉及104家城投平台。当然，信托公司依然可以参与地方建设融资，包括PPP项目融资，但必须市场化融资。其中包含两个原则，第一加强资本金审查，第二则是还款能力评估原则，确保现金流可以覆盖债务本息。”

                                         ▲ 中泰证券投资银行业务委员会债券与结构金融部高级副总裁  薛雅雯

在“不良资产ABS：批量转让试点推动不良资产处置创新”主题讨论中，浙商资产浙商正谏平台董事总经理高凤谦认为：“不良个贷批量转让对于AMC和AIC来说，痛点在催收。目前来看，很多AMC或AIC没有完全纳入人行征信系统内，从个贷不良资产底层催收历史看得出来，个贷不良走到法诉阶段占很小一部分，绝大多数要靠前期催收模式进行达到最后收益回收。建立完整上下游生态成为催收的重点。可以借鉴不良资产证券化评级机构基于历史资产池的完整估值模型以及对银行整体数据分析的结果。这些评级报告出发点相对有独立性和完整性，批量转让可以借鉴。”

在锦天城律师事务所合伙人彭昕看来：“对于法律服务方，可谓机遇与挑战并存。就目前的法律服务市场，信贷不良资产ABS作为标准化产品，虽然已经很成熟了但项目的复杂程度相对也更高，且客户对价格也更为敏感，不容易介入。但批转业务的出现，相当于增加了法律服务的业务品种，并且批转业务还可以往后进行延伸，延伸到资产处置方面，因为根据规则不良资产批转接过来以后不得再次转让，只能做清收工作，那么最后一环肯定要走到法诉。所以未来从法律服务的角度，如果律师团队能够将其打造为综合服务，即将业务扩展为批转的资产尽调加资产转让协议起草再到资产处置，就能大大的提高律师服务的价值，也在市场上有更强的竞争力，当然，同时也就对律师团队的专业水平和服务能力有了更高的要求。”

华软盈新高级投资总监胡硕则表示：“批转业务与不良资产ABS相比比，首先出表手续更加简易，涉及主体较少并且发行人无需5%的自持份额，对于资本释放更加充分。在整体批转大趋势下，针对更多金融机构和银行进行开闸，能有效做到真正管理出表。另外，对市场化投资人来说，尽快打开对于整体投资者的限制是主要点，监管部门打开对于民营资管公司投资限制，进一步提升整个市场活跃度，同时增加服务商准入机制，整体不良资产清收的未来趋势更加向好。”

                                                            ▲ 圆桌讨论照片  李晓冰、高凤谦、彭昕、胡硕

过去资产证券化一直对主体信用过度依赖，主体信用其实是负重前行的。大部分机构风控往往直接关注主体的信用和保障，围绕“公募REITs开启非标资产价值的新时代”，民生证券结构化融资部副总经理曹枞表示“公募REITs的发展方向包括三方面：首先是大方向，公募REITs今后在国内主要是新基建和碳中和。第二，公募REITs让资产证券化回归本原，更多关注资产现金流情况和资产本身的估值质量情况。最后就是赋能，REITs其实是用数字化和智能化对产品赋能，让它达到1+1大于2的状态。另外通过REITs产品深化资产管理能力，信息披露能力和投资决策能力，将来整个市场也会有专业的管理机构或者投资机构对REITs做专业的管理和投资，从而提高资产的价值。关于公募REITs的展望，对产业可以实现轻资产运营、完善资产的运营管理能力。对投资端来说，可以借助REITs回归资产价值的本质，即投资资产。”

                                                                      ▲  民生证券结构化融资部副总经理  曹枞

如今，首批9笔公募REITs成功发行了一段时间，但是第一批里面没有包含新基建的类型，但在去年到今年，有很多数据中心项目在同时推动，发改委958号文件也明确把新型基础设施作为重要一类内容。在“新基建投资与公募REITs启动”主题讨论中，中金基金创新投资部副总经理郭瑜分享道：“首批的公募REITs的发行好比大团队面临的综合实力的一次大考，这个大团队包括原始权益人、计划管理人和基金管理人。在大团队里，首先原始权益人是产业内的龙头企业对产业的投资运营有丰富的行业经验，其次是计划管理人和基金管理人的过往经验，公募REITs新产品，具有创新性特点，包括产品的特性，有债性、有股性，中金各部门积极参与，首批中参与基金管理人1单、财务顾问1单、首批9只公募REITs中8只的做市商。如果说首次发是一综合实力的考验，那存续期的管理则是长期考验。简单说就是两个管理人，基金管理人和外部管理机构，两个管理人要共同携手克服困难并做好目标。包括不断地优化管理流程目标，而且作为外部管理机构，要发挥经验优势。对基金管理人而言，要确保资金资产安全的同时不影响日常运营，充分沟通，形成合力。”

而中联基金研究部负责人，高级副总裁杨扬认为：“提到新基建和REITs产品结合，首先从行业端的需求已经逐步显现。新基建比较有代表性的行业，铁塔到现在为止全国的投资总额已经超过2500亿，IDC超过了2000亿，4G、5G基站超过了5000亿，所以关于资产盘活的诉求已经开始逐步显现。另外再从新基建与REITs结合的可行性角度，第一是基础设施REITs已经推出，基础良好。第二是新基建虽然与传统基础设施存在很大差异和创新属性，但新基建REITs本身作为一类REITs产品，只要紧紧抓住底层的核心逻辑，能够“可确权、可预测、可转让”，即使新基建有很大的创新属性，依然具备做REITs的可行性。”

在广州交通投资集团总经济师邓鉴焜看来：“首批REITs发行对企业意义重大。第一，可以通过权益性融资筹措到新项目的资本金。第二，对一些重资产，债务比较重的企业，发行公募REITs可以有效降低企业资产负债率， 第三，项目运营模式由自行管理转变为受REITs基金委托管理，可以推动建立更为精细化、市场化管理机制，提升基础设施资产的运营效率。另外，搭建一个好的资产上市平台，有利于形成项目投资建设融、投、管、退的良性循环，广交投集团作为首批公募REITs试点企业，同时也是一个传统的基础设施企业，将积极参与和持续关注REITs相关业务和市场发展。”

世联评估集团副总经理陈迅表示：“目前国内的公募REITs非常有中国特色。目前大部分基础设施都包含一些公益成分，比如水务项目、水电站项目等。水电站除了承担发电任务，还承担着泄洪、排洪的任务，还有水电气热等这都是由政府直接指导的价格。而国外更市场化，国内的定价并不是完全市场化价格的角度，估值定价就是基于这些逻辑去做的。市场的检验判定是非常重要的成分，也是评估机构在后端做好服务的重要内容。新基建的IDC估值逻辑也要看运营方式，像整租模式，批发托管模式等。”

                                             ▲ 圆桌讨论  从左依次为黄长清、郭瑜、杨扬、邓鉴焜、陈迅

从2020年4月30日至今，国内的公募REITs从无到有，首批项目的完成，二级市场基金也趋于上涨态势。在“公募REITs机遇与实践”主题演讲中，中金基金董事总经理，REIT业务负责人李耀光表示：“谈及REITs 的基金管理问题，需承担四个方面的工作。第一是尽职调查，公募REITs一定要站在投资人角度尽调。投资人与发行人利益之间的度如何权衡把握是关键点。第二方面是发售和运作。第三，投资者关系问题，第四方面则是项目的运营管理，核心点就是做好发行人和基金管理人的角色分工定位。只有优秀的综合管理能力才能实现REITs对于企业的战略意义。”

                                                         ▲ 中金基金董事总经理、REIT业务负责人  李耀光

在“资产证券化创新模式与案例”主题发言中，盛业资本资产管理部总经理王沧然谈到：“我们这个产品有如下几个特点：首先产品真正解决中小企业融资难的问题，第二、关注交易资产的真实性，明保、暗保资产都可以入池。第三、资产入池效率高，发行速度快。四、资金更好用，“T+2”的回款模式。五，容易复制。”

                                                            ▲盛业资本资产管理部总经理  王沧然

围绕“CMBS与类REITs的选择之路”主题讨论，天风证券资产证券化总部总监全庸薇表示：“受到房地产融资政策影响，今年CMBS及类REITs产品在发行过程中确实受到了较大的压力和挑战。今年1至8月份，整个企业ABS的发行量和发行只数较去年同期都是增长的，但是单看CMBS及类REITs发行量和发行只数都是下降的，这是整个市场现状。但是相对于地产信用债、供应链ABS、购房尾款ABS，CMBS/类REITs产品受地产融资政策的负面影响要小得多，一方面是因为监管机构尚未暂停这类产品审批或者对这类产品提出额度管控；另一方面，部分类Reits的底层资产是高速公路、物流仓储等，或者融资人不属于房地产开发类企业，因此受到地产政策的负面影响有限。”

中国REITs联盟资产证券化相关高级顾问指出：“从CMBS到类REITs，不管是投资端还是资产端，都会出现问题，一是因为疫情影响，经营收益相对较弱，第二就是目前房地产企业对三道红线的指标、管控，对于很多资产有出表的需求。目前两极分化较为严重。回过头看，公募REITs针对投资人本身，目前做类REITs或者CMBS，从融资角度来说，越来越偏向主体，这个对于最初做CMBS和类REITs的初衷可能有所偏差。”